El pasado miércoles UNFI presentó sus resultados del Q2 de su año fiscal 2023, la compañía perdía un 34,6% de valor en bolsa, justificado o no lo veremos a lo largo del artículo.
Como suelo hacer normalmente tampoco vamos a mirar exactamente las cifras reportadas del trimestre comparándolas con el anterior.
La caída viene motivada principalmente por anular el guidance anterior tanto para 2023 como para 2024. El de 2023 lo actualizaron rebajándolo y el de 2024 simplemente lo cancelaron, pero no dieron uno nuevo.
El nuevo guidance se sitúa en EPS ajustado un 31% por debajo del anterior, por lo que la caída ha estado en línea con la reducción del EPS y una caída del EBITDA ajustado del 13%, mientras que las ventas aumentarán en torno a un 5% YoY lo que es un 1% por encima del guidance anterior y el CapEx se mantiene sin cambios en 350m. Con estas cifras en la mano, quedaría el guidance en un EPS ajustado en el rango de 3,05-3,90$ y un EBITDA ajustado de 715-785m$.
Lo interesante llegados a este punto es cuánto generará la empresa a futuro, y es que hablamos de una compañía que se dedica a la distribución de alimentos, por lo que la demanda no debería verse excesivamente afectada en caso de recesión y puede hacer un flujo de caja libre normalizado de unos 400m$, sobre un market cap de 1.693 millones lo que da un FCF yield del 23%.
Aunque la compañía está endeudada no tiene ningún problema para pagarla y de hecho actualmente está reduciendo la deuda a ritmo de 150-200 m$ anuales, que sobre un market cap de 1,7bn$ cada repago de 150m$ supone un 8,8% de yield solo por el reducir su deuda, sin tomar en cuenta la reducción de pago sobre los intereses.
Si miramos el FCF, se puede ver mermado hasta que se actualicen los precios por la inflación, algo que han comenzado a sufrir este último trimestre reportado y por el cual la empresa ha rebajado su guidance, ya que antes lograron hacer un pequeño arbitraje y lograr beneficiarse, pero ahora surge el efecto contrario.
Pero con los pagos de la deuda, sumado a la acumulación de caja vemos como el múltiplo EV/FCF se verá reducido hasta por debajo de las 5x en 2027, y lo mismo para el EV/EBITDA que bajaría hasta las 2,3x en el mismo año.
Esta contracción de múltiplo se produce tanto por el aumento del EBITDA y el FCF como por la reducción de la deuda. La empresa puede pagar esa deuda y acumular caja, ya que su FCF normalizado estará en torno a unos 400m$ por lo que aún le sobrarían 200m$ para poder emplear en reinvertir en el negocio, actualizar su infraestructura y tratar de ser más eficientes, ya que ahora mismo se encuentran en ello y han aumentado su CapEx hasta los 350 millones para mejorar la eficiencia. A este ritmo podría acabar con caja neta para 2028.
Actualmente la compañía tiene activo un plan de recompras de 200m$ de los cuales ya han usado 29m$ a un precio medio de 41,34$, pero ahora mismo UNFI está cotizando a unos 28$, y con 171m$ aún pendientes para seguir recomprando, 171m$ sobre 1.700m$ es el 10% del market cap de la compañía actual, y recomprar acciones a una yield por fcf del 20% sin duda es una muy buena creación de valor para los accionistas.
Actualmente mis escenarios se mueven de aquí a 2-3 años vista, ya que para 2025 la compañía podría estar ya generando unos 850m$ de EBITDA y unos 400m$ de FCF.
Pero aun asumiendo que el EBITDA no crece, y se queda en los 700m$ que hará este año, por el simple hecho del repago de deuda y la acumulación de caja el múltiplo EV/EBITDA de la compañía descendería a 3x EV/EBITDA para 2027, algo que parece una broma para una empresa que deberá generar flujos de caja estables dado su sector.
En mi valoración sobre mi escenario base, y haciendo una media entre los múltiplos EV/EBITDA, EV/FCF y P/E, sería una empresa que podría dar unos retornos en línea con la FCF Yield comentada del 20% anuales. Esto aplicando múltiplos de 10x EV/FCF, 6x EV/EBITDA y P/E 10x. UNFI ha cotizado de media histórica a 9,2x EV/EBITDA y P/E 16x.
Para utilizar estos múltiplos no solo me baso en su media histórica, sino en transacciones privadas las cuales han sucedido en torno a las 10x EV/EBITDA, pero para ser conservador le aplicamos simplemente un múltiplo de 6x EV/EBITDA, que es algo superior a las 5,2x que cotiza tras la caída del 32% pero nada descabellado, simplemente asumimos que no ha re-rate.
Cabe destacar es que a este precio podría ser perfectamente objeto de ser opada, pagando una prima y aún se la comprarían por debajo de transacciones privadas anteriores.
Esto son transacciones privadas realizadas en el sector de la distribución, sí queréis los reports completos podéis contactarme por email o en los comentarios y os los mando encantado, que hay información interesante acerca del sector.
Conclusiones
Mis conclusiones son que es una compañía barata no solo por el profit warning, sino debido a que ya estaba barata previo al profit warning, pero viene de realizar una adquisición onerosa en 2018 de Supervalu la cual aún está digiriendo pero ya está mucho más integrada, no obstante es cierto que pagó de más y el mercado la penalizó por ello, pero actualmente la deuda está totalmente controlada y no tendrá problemas a corto plazo para continuar su plan de reducirla y aun sobrándole efectivo para recomprar acciones.
Al final hablamos de una empresa que encaja en el universo de Michael Burry como publicó en un tweet no hace mucho de buscar empresas altamente endeudadas que generan flujos de caja libre predecibles, de hecho GEO Group una de sus principales inversiones encaja también dentro de este universo.
Para terminar, como ya he mencionado una empresa con una FCF yield del 20% en un sector como es la distribución de comida aunque también tiene una pequeña parte de cadenas de supermercados, pero al no ser una tesis no he entrado en detalle en todo ello, si te parece interesante una tesis sobre la compañía déjamelo en los comentarios, de todas formas, en el canal de YouTube Los Locos de Wall Street, Edgar Fernández ha hablado mucho de ella, yo personalmente la descubrí a través de ellos.
Sinceramente, a estos precios sería una compañía que si yo dispusiera del capital suficiente no me importaría oparla y sacarla del mercado de capitales para quedármela :).
Sí te ha gustado compártelo con otros inversores que les pueda ser de interés, me ayudaría mucho a seguir realizando estos artículos.
Disclaimer: actualmente al momento de escribir este artículo poseo una posición en la compañía, todo lo aquí dicho puede tener un sesgo debido a ello y no supone ningún tipo de recomendación de compra o de venta solo una opinión. Debéis hacer la debida diligencia antes de tomar vuestras propias decisiones.
Buen resumen, gracias!!
Hola, la he escuchado alguna vez pero no he prestado atencion a ella hasta que ud la ha comentado, estoy seguro que estaria genial leer una tesis suya, ademas el sector alimentacion me encanta. Un saludo estimado amigo.