Antes de empezar con los detalles, me gustaría que todo lo vierais desde un punto crítico y tratéis de entender las bases para que podáis forjaros un pensamiento independiente, ya que una vez comprendes las bases tenéis que aplicarlas bajo vuestro criterio porque en la inversión
La primera pregunta, no sé a que te refieres exactamente. Si te refieres a los leases, no están quitados del EBITDA, porque ese gasto está incluido en parte en la amortización (D&A) del activo financiero (lease). Por tanto, debes restar la partida de pagos en leases para tomarlo en cuenta.
La segunda, en el cálculo del FCF se toma en cuenta la variación del WC, según que empresas puede ser muy intensiva en circulante, o por el contrario este aportarte efectivo y financiarte. Si usas múltiplos para valorar, tal vez puedas normalizarlo, o no tomarlo en cuenta.
Hola, eres maravilloso jejje gran articulo, como todo, por cierto.
Me gustaria aclarar y preguntarle unas cuestiones.
Los ajustes que hace el profesor Mauboussin sobre la inversion en intagibles y la amortizacion entiendo que lo esta moviendo por ser amortizacion al CFO y la inversion en intangibles al CFI, en la practica los añade pero se anulan mi pregunta es, de donde los esta sacando y porque en el estado financiero original no estan puestos.
Luego queria de alguna forma, asentir su explicacion, he entendido que los costes operativos al ser un alquiler, sin mas, van en la PyG en los gastos operativos y la amortizacion de leases financieros va despues del EBIT en Expenses financieros y en el CFO van dentro de la partida D&A y ajustamos normalmente. En la PyG no hay que hacer, al respecto, ningun ajuste. ¿Esto es asi?
Que le pareceria, al respecto de leases hacer un post sobre los leases en el balance.
Un saludo, voy a ponerme a leer su tesis de Embracer, no me cabe duda, aunque no lo hubiera dicho Gabriel Castro jejeje, que tiene que ser de un nivel alto. Un saludo.
Mira, te dejo otra fuente que te puede ayudar, en Hablemos de Inversiones trataban algunos de estos temas, seguro que te ayuda a aclarar dudas también. Saludos.
Hola Andres, muchas gracias por tan amables comentarios.
1)Los ajustes de intangibles y amortization de los mismos, son por costes de la P&L capitalizados en balance, por eso no lo encontrarás en las cuentas de AMZN, porque son ajustes que él realiza. La capitalización de un gasto en balance, es algo que daría un post, pero te resumo y te dejo alguna fuente reciente. En resumen, es un gasto operativo, por ejemplo R&D, que el inversor considera que es una inversión y por tanto lo trata como CapEx en intangibles en el caso de Mauboussin, entonces lo que hace saca ese gasto de la P&L, crea un activo en Balance, y el activo lo va depreciando durante su vida útil, por tanto tu gasto en P&L será menor y aumentando tu beneficio neto. El CFO partiría de un beneficio neto superior y se le sumaría las D&A relacionadas con el nuevo activo creado, por tanto también aumenta, pero ese gasto que sacas de la P&L te aparecerá en el CFI como CapEx de intangibles para crear tu activo en balance.
2) El Operating Lease te aparece como gasto en la P&L, Financial Lease te aparece ya incluido también en P&L como un gasto de depreciación. Lo que te aparece en los gastos financieros es el coste de intereses del Financial Lease, pero el gasto de depreciación del activo ya está en el EBIT como D&A.
En el CFO, se suman las D&A, por tanto le estás sumando el gasto de Financial Lease, por eso tanto si calculas el FCF desde EBITDA o CFO tienes que incluir el gasto de Financial Lease que aparece en el CFF. Los Financial Lease al final es una parte más del CapEx de Mantenimiento, solo que al cambiar la norma contable estos gastos aparecen como financieros (CFF) y no como inversión (CFI).
Espero haber aclarado tus dudas, puedes volver a leer el post y se te queda alguna duda coméntame. Saludos.
Hola, mas o menos quiero entender la idea pero no termino de aclararme, del todo, en los movimientos contables, si lo considera, me gustaría, hacer un post, como una segunda parte de este, focalizando ahí, seria genial. En resumen, entiendo que lo que hacen es un gasto de inversión en vez de a traves de compraventa es a través de leases financiero y esto se computa aparte de capex, como un activo en el balance el cual se deprecia, entonces como este gasto no se contabiliza en la pyg, nos falsea aumentando el beneficio neto. Luego en el cash flow statament, como el gasto no esta incluido y al ser un activo propio de "alquiler" aunque en realidad finalmente seria como una compra, debemos ajustarlo e incluirlo como capex ¿mas o menos verdad? Gracias por la documentación aportada, la mirare detenidamente a ver si puedo profundizar mas en entenderlo. Gracias
En P&L sí que está incluido ese gasto de D&A, por tanto el net income no necesita ajustes y no está falseado como tal.
En CFO, parte desde el Net income(normalmente), pero si te fijas, las D&A se vuelven a sumar porque son un non-cash item, por tanto el CFO no tiene incluido ni la depreciación del activo alquilado ni el pago del alquiler.
Como consecuencia, si partes del CFO para calcular el FCF, tienes que restar el pago de alquiler que te aparece en el CFF.
Si partes del EBITDA, también tienes que restar el pago de leases del CFF, ya que en el EBITDA, no están incluidas las D&A, al igual que el CFO.
Los financial leases al calificarse como una deuda, por eso te aparecen los gastos en el CFF y no te aparece en el CFI por ese motivo, pero como bien has comentado, es un gasto de inversión en tus activos.
A modo resumen, en la P&L no deberías ajustar nada, solo es a la hora de calcular el FCF, ya que ese gasto de alquiler que es CapEx, no te aparece dentro del CapEx en el Investing Cash Flow sino que aparece en el Financing Cash Flow, solo debes tomar el pago de alquiler para restárselo al FCF.
Muchísimas gracias, me has ayudado un montón y de forma desinteresada, muchas gracias. Me gustaría adjuntarle un breve resumen de toda la interpretación, por si me puede indicar si ahora si lo comprendí y si considera alguna objeción.
En primer lugar, distinguir leases operativos son aquellos contratos de alquiler normales, donde la propiedad no va a ser trasmitida al final del contrato al arrendatario, sin embargo un leases financiero es aquel contrato, en la practica pretende ser finalmente una compraventa, pero se hace a través de un arriendo y hay una opción de compra final para que el arrendatario transfiera a su titularidad la propiedad del bien, por tanto esos pagos lo que en la practica hacen es financiar la compra del bien.
Los leases operativos no tiene ningún ajuste, pues estos costes van incluidos en la P&L como costes operativos, por tanto, van deducidos desde el EBIT y por tanto aparecen en el Beneficio Neto, así como en el CFO, ya iniciemos desde el EBITDA o desde el Beneficio Neto.
En los leases financieros, según la normativa nueva (podemos distinguir si se esta aplicando cuando tenemos en el balance partidas propias de leases). Lo que sucede aquí es que los gastos de estos ya no aparecen en los gastos operativos, sino que pasar a deducirse dentro del apartado A&D, por tanto, ambos leases están correctamente descontados en la P&L, y a partir del EBIT ya están, ambos incorporados.
Además, en la P&L podemos ver unos gastos en intereses, debajo del EBIT, debidos a los Leases, esto son debido a los producidos por el propio contrato de Leases Financieros, gastos propios de dicha financiación, no confundir con intereses de deuda porque esto no es deuda como tal, en realidad normativamente se contabilizan como deuda, pero los leases no crea intereses financieros, sino gastos.
A la hora de calcular el FCF, los gastos operativos no tienen ninguna normalización porque van descontados en el EBIT como gastos operativos y aparecen descontados, tanto en el EBITDA como en el Beneficio Neto, que son los que usaremos para el cálculo del CFO y FCF.
La normalización, viene de la mano de los Leases Financieros, como hemos dicho arriba, estos vienen introducidos, restados, en la P&L en la partida A&D, al calcular el CFO o en el EBITDA, lo que estamos haciendo es sumar una partida que es contable pero no monetaria, sin embargo, esos gastos de leases financieros (se encuentran integrados en la D&A) además de ser contables también son monetarios por lo que el Estado Financiero de Cash procede ajustarlo, restando esta partida monetaria. Con la nueva normativa, al ser considerado una deuda, estos vienen restando en el CFF por lo que, si no normalizamos esta partida, al calcular el FCF estamos no teniendo en cuenta un gasto real de la actividad de la empresa, por tanto, debemos normalizar esto pasando estos gastos de leases desde el CFF al CFI porque en realidad tienen la consideración o se tienen que asemejar al CapEx, porque es una inversión en activos operativos de la empresa.
Por tanto, a la hora de calcular el FCF, estos gastos de leases debemos asemejarlos a CapEx y la formula debería ser FCF=CFO-CapEx-Leases-SBC o FCF=EBITDA-CapEx-Impuestos-Intereses-Leases-SBC.
Un ultimo apunte, a la hora del calculo de la deuda total, en el balance viene reflejados, si los hay, leases operativos y financieros, en realidad solo debemos sumar a la deuda los leases financieros pues estos son aquellos que nos otorgan opcionalmente el derecho de adquirir el bien en propiedad al final de su vida útil o próxima a ella, sin embargo los leases operativos son arriendos normales, son pasivos (por aquel plazo que hemos acordado en el contrato de arriendo) pero no son deuda y por tanto no debemos tenerlos en cuenta.
Así es Andres, hay algunos matices pero en lineas generales lo has entendido bien.
No te quiero liar más, pero respecto a la deuda, está la normativa IFRS, que contabiliza todos los leases como financieros(con alguna excepción) y luego tienes US GAAP(compañías americanas) que sí que te distinguen operativos de financieros, entonces esto ya a criterio de cada uno, porque si comparas una empresa americana con otra, ten esto en cuenta, ya que bajo IFRS todos los leases son financieros y te puede afectar a la hora de realizar comparativas.
Dicho esto, yo personalmente no suelo incluir siempre los leases para el cálculo de la deuda, sin embargo sí que calculo otra deuda incluyéndolos para saber lo que opina el mercado.
Hola, porqué no entra en el cálculo del fcf desde el EBITDA la caja?.
Y segundo, qué sentido tiene meter en el cálculo la variación del working capital ?
Saludos
Hola Luis Enrique,
La primera pregunta, no sé a que te refieres exactamente. Si te refieres a los leases, no están quitados del EBITDA, porque ese gasto está incluido en parte en la amortización (D&A) del activo financiero (lease). Por tanto, debes restar la partida de pagos en leases para tomarlo en cuenta.
La segunda, en el cálculo del FCF se toma en cuenta la variación del WC, según que empresas puede ser muy intensiva en circulante, o por el contrario este aportarte efectivo y financiarte. Si usas múltiplos para valorar, tal vez puedas normalizarlo, o no tomarlo en cuenta.
Saludos
Hola, eres maravilloso jejje gran articulo, como todo, por cierto.
Me gustaria aclarar y preguntarle unas cuestiones.
Los ajustes que hace el profesor Mauboussin sobre la inversion en intagibles y la amortizacion entiendo que lo esta moviendo por ser amortizacion al CFO y la inversion en intangibles al CFI, en la practica los añade pero se anulan mi pregunta es, de donde los esta sacando y porque en el estado financiero original no estan puestos.
Luego queria de alguna forma, asentir su explicacion, he entendido que los costes operativos al ser un alquiler, sin mas, van en la PyG en los gastos operativos y la amortizacion de leases financieros va despues del EBIT en Expenses financieros y en el CFO van dentro de la partida D&A y ajustamos normalmente. En la PyG no hay que hacer, al respecto, ningun ajuste. ¿Esto es asi?
Que le pareceria, al respecto de leases hacer un post sobre los leases en el balance.
Un saludo, voy a ponerme a leer su tesis de Embracer, no me cabe duda, aunque no lo hubiera dicho Gabriel Castro jejeje, que tiene que ser de un nivel alto. Un saludo.
Mira, te dejo otra fuente que te puede ayudar, en Hablemos de Inversiones trataban algunos de estos temas, seguro que te ayuda a aclarar dudas también. Saludos.
https://twitter.com/IcariaCap/status/1593946622026620929?s=20&t=EyKyjPL-hGyDIxBBxIu17w
Hola Andres, muchas gracias por tan amables comentarios.
1)Los ajustes de intangibles y amortization de los mismos, son por costes de la P&L capitalizados en balance, por eso no lo encontrarás en las cuentas de AMZN, porque son ajustes que él realiza. La capitalización de un gasto en balance, es algo que daría un post, pero te resumo y te dejo alguna fuente reciente. En resumen, es un gasto operativo, por ejemplo R&D, que el inversor considera que es una inversión y por tanto lo trata como CapEx en intangibles en el caso de Mauboussin, entonces lo que hace saca ese gasto de la P&L, crea un activo en Balance, y el activo lo va depreciando durante su vida útil, por tanto tu gasto en P&L será menor y aumentando tu beneficio neto. El CFO partiría de un beneficio neto superior y se le sumaría las D&A relacionadas con el nuevo activo creado, por tanto también aumenta, pero ese gasto que sacas de la P&L te aparecerá en el CFI como CapEx de intangibles para crear tu activo en balance.
Este video reciente de Damodaran habla de ello con el caso de Facebook: https://www.youtube.com/watch?v=QWIqmZ6NbMA&t=6s&ab_channel=AswathDamodaran
Paper de Mauboussin https://www.morganstanley.com/im/publication/insights/articles/article_categorizingforclarity.pdf?1668924023634
2) El Operating Lease te aparece como gasto en la P&L, Financial Lease te aparece ya incluido también en P&L como un gasto de depreciación. Lo que te aparece en los gastos financieros es el coste de intereses del Financial Lease, pero el gasto de depreciación del activo ya está en el EBIT como D&A.
En el CFO, se suman las D&A, por tanto le estás sumando el gasto de Financial Lease, por eso tanto si calculas el FCF desde EBITDA o CFO tienes que incluir el gasto de Financial Lease que aparece en el CFF. Los Financial Lease al final es una parte más del CapEx de Mantenimiento, solo que al cambiar la norma contable estos gastos aparecen como financieros (CFF) y no como inversión (CFI).
Espero haber aclarado tus dudas, puedes volver a leer el post y se te queda alguna duda coméntame. Saludos.
Hola, mas o menos quiero entender la idea pero no termino de aclararme, del todo, en los movimientos contables, si lo considera, me gustaría, hacer un post, como una segunda parte de este, focalizando ahí, seria genial. En resumen, entiendo que lo que hacen es un gasto de inversión en vez de a traves de compraventa es a través de leases financiero y esto se computa aparte de capex, como un activo en el balance el cual se deprecia, entonces como este gasto no se contabiliza en la pyg, nos falsea aumentando el beneficio neto. Luego en el cash flow statament, como el gasto no esta incluido y al ser un activo propio de "alquiler" aunque en realidad finalmente seria como una compra, debemos ajustarlo e incluirlo como capex ¿mas o menos verdad? Gracias por la documentación aportada, la mirare detenidamente a ver si puedo profundizar mas en entenderlo. Gracias
Hola Andrés,
En P&L sí que está incluido ese gasto de D&A, por tanto el net income no necesita ajustes y no está falseado como tal.
En CFO, parte desde el Net income(normalmente), pero si te fijas, las D&A se vuelven a sumar porque son un non-cash item, por tanto el CFO no tiene incluido ni la depreciación del activo alquilado ni el pago del alquiler.
Como consecuencia, si partes del CFO para calcular el FCF, tienes que restar el pago de alquiler que te aparece en el CFF.
Si partes del EBITDA, también tienes que restar el pago de leases del CFF, ya que en el EBITDA, no están incluidas las D&A, al igual que el CFO.
Los financial leases al calificarse como una deuda, por eso te aparecen los gastos en el CFF y no te aparece en el CFI por ese motivo, pero como bien has comentado, es un gasto de inversión en tus activos.
A modo resumen, en la P&L no deberías ajustar nada, solo es a la hora de calcular el FCF, ya que ese gasto de alquiler que es CapEx, no te aparece dentro del CapEx en el Investing Cash Flow sino que aparece en el Financing Cash Flow, solo debes tomar el pago de alquiler para restárselo al FCF.
Muchísimas gracias, me has ayudado un montón y de forma desinteresada, muchas gracias. Me gustaría adjuntarle un breve resumen de toda la interpretación, por si me puede indicar si ahora si lo comprendí y si considera alguna objeción.
En primer lugar, distinguir leases operativos son aquellos contratos de alquiler normales, donde la propiedad no va a ser trasmitida al final del contrato al arrendatario, sin embargo un leases financiero es aquel contrato, en la practica pretende ser finalmente una compraventa, pero se hace a través de un arriendo y hay una opción de compra final para que el arrendatario transfiera a su titularidad la propiedad del bien, por tanto esos pagos lo que en la practica hacen es financiar la compra del bien.
Los leases operativos no tiene ningún ajuste, pues estos costes van incluidos en la P&L como costes operativos, por tanto, van deducidos desde el EBIT y por tanto aparecen en el Beneficio Neto, así como en el CFO, ya iniciemos desde el EBITDA o desde el Beneficio Neto.
En los leases financieros, según la normativa nueva (podemos distinguir si se esta aplicando cuando tenemos en el balance partidas propias de leases). Lo que sucede aquí es que los gastos de estos ya no aparecen en los gastos operativos, sino que pasar a deducirse dentro del apartado A&D, por tanto, ambos leases están correctamente descontados en la P&L, y a partir del EBIT ya están, ambos incorporados.
Además, en la P&L podemos ver unos gastos en intereses, debajo del EBIT, debidos a los Leases, esto son debido a los producidos por el propio contrato de Leases Financieros, gastos propios de dicha financiación, no confundir con intereses de deuda porque esto no es deuda como tal, en realidad normativamente se contabilizan como deuda, pero los leases no crea intereses financieros, sino gastos.
A la hora de calcular el FCF, los gastos operativos no tienen ninguna normalización porque van descontados en el EBIT como gastos operativos y aparecen descontados, tanto en el EBITDA como en el Beneficio Neto, que son los que usaremos para el cálculo del CFO y FCF.
La normalización, viene de la mano de los Leases Financieros, como hemos dicho arriba, estos vienen introducidos, restados, en la P&L en la partida A&D, al calcular el CFO o en el EBITDA, lo que estamos haciendo es sumar una partida que es contable pero no monetaria, sin embargo, esos gastos de leases financieros (se encuentran integrados en la D&A) además de ser contables también son monetarios por lo que el Estado Financiero de Cash procede ajustarlo, restando esta partida monetaria. Con la nueva normativa, al ser considerado una deuda, estos vienen restando en el CFF por lo que, si no normalizamos esta partida, al calcular el FCF estamos no teniendo en cuenta un gasto real de la actividad de la empresa, por tanto, debemos normalizar esto pasando estos gastos de leases desde el CFF al CFI porque en realidad tienen la consideración o se tienen que asemejar al CapEx, porque es una inversión en activos operativos de la empresa.
Por tanto, a la hora de calcular el FCF, estos gastos de leases debemos asemejarlos a CapEx y la formula debería ser FCF=CFO-CapEx-Leases-SBC o FCF=EBITDA-CapEx-Impuestos-Intereses-Leases-SBC.
Un ultimo apunte, a la hora del calculo de la deuda total, en el balance viene reflejados, si los hay, leases operativos y financieros, en realidad solo debemos sumar a la deuda los leases financieros pues estos son aquellos que nos otorgan opcionalmente el derecho de adquirir el bien en propiedad al final de su vida útil o próxima a ella, sin embargo los leases operativos son arriendos normales, son pasivos (por aquel plazo que hemos acordado en el contrato de arriendo) pero no son deuda y por tanto no debemos tenerlos en cuenta.
Así es Andres, hay algunos matices pero en lineas generales lo has entendido bien.
No te quiero liar más, pero respecto a la deuda, está la normativa IFRS, que contabiliza todos los leases como financieros(con alguna excepción) y luego tienes US GAAP(compañías americanas) que sí que te distinguen operativos de financieros, entonces esto ya a criterio de cada uno, porque si comparas una empresa americana con otra, ten esto en cuenta, ya que bajo IFRS todos los leases son financieros y te puede afectar a la hora de realizar comparativas.
Dicho esto, yo personalmente no suelo incluir siempre los leases para el cálculo de la deuda, sin embargo sí que calculo otra deuda incluyéndolos para saber lo que opina el mercado.
Saludos
GJ.
Thx